论金融改革中的私募股权投资问题

2013-06-07    作者：广东民生康田律师事务所 祝聪    浏览数：12,293

 

本文荣获二O一二年度理论成果奖三等奖

一、目前金融改革的形势

2012年5月21日，浙江省高级人民法院重新审理吴英涉嫌集资诈骗罪案，改判被告人吴英死刑缓期二年执行。纷纷扬扬的吴英案终以其先被判死刑后重审改判死缓的结果而尘埃落定。

近几年，非法吸收公众存款案件和集资诈骗案件的发生接连不断，不少民营企业主因此被刑事制裁甚至被判处极刑。2008年3月，浙江女商人杜益敏因集资诈骗罪，被浙江省丽水市中级人民法院判处死刑。2010年2月，王菊凤因非法吸收公众存款和集资诈骗罪，被台州中级人民法院判处死刑。吴英案件发生后，2012年3月，常熟女老板顾春芳涉嫌非法吸收公众存款罪被逮捕。

透过上述一系列案件，我们看到了民间资本市场法律制度失缺产生的严重后果。一方面是民间大量资金找不到投资途径；另一方面是大量的民营企业急需资金却难以合法取得。正是由于金融法律制度的不完善和民间资本市场的客观需求，催生了大量的非法集资融资事件。这类犯罪的发生归根结底是制度性的原因，民营企业主因此付出了生命和血的代价。在我国经济体制改革的关键时刻，吴英案引起了社会的广泛关注。著名经济学者、法学家、律师以及其他社会知名人士呼吁对吴英“刀下留人”，要求对金融制度进行改革。吴英案件成了人们表达对现有金融制度极度不满的一堵哭墙！

我国金融制度改革迫在眉睫。为了解决温州民间金融市场存在的问题，国务院总理温家宝于2012年3月28日主持召开国务院常务会议，批准《浙江省温州市金融综合改革实验区总体方案》。温州金融改革方案提出了十二项主要任务，力图解决温州经济发展中出现的问题，为全国的金融改革和经济发展提供经验。温州的主要问题是民间资本多而投资难、中小企业多而融资难。令人遗憾的是温州金融改革方案却回避了人们期待解决的利率市场化、开放民营银行的问题。著名经济学家吴敬琏表示，不太看好温州金融改革实验，称此举如同病人吃阿司匹林抹万金油。因为金融市场是全国性市场，单凭地方不好改变。[1]

然而，我国金融改革的步伐并没有停止。2012年6月，广东省出台的《关于全面推进金融强省建设若干问题的决定》，提出广东要大力发展国际金融、科技金融、产业金融、农村金融、民生金融，进一步提高金融产业在现代产业体系中的支柱地位，决定前海、横琴和南沙作为广东未来发展的三大新区，推动金融改革的市场化和国际化。特别是要在前海新区设立具有市场功能的创新型金融机构，建设新型交易平台，开展以服务实体经济为重点的金融体制机制改革和业务模式创新。

2012年7月25日，由中国人民银行、国家发改委八部委联合印发了《广东省建设珠三角金融改革创新综合实验区总体方案》。方案内容是：一、在珠三角地区建设“城市金融改革创新综合试验区”；二、在环珠三角的梅州市建设“农村金融改革创新综合试验区”；三、在环珠三角的湛江市建设“统筹城乡发展金融改革创新综合试验区”。   

广东省正在进行全面性的金融改革，其中民间金融改革是金融改革不可缺少的部分，而民间金融改革关键点是解决民营企业发展中的资金需求问题。私募股权投资是民营企业取得资金的途径之一，对民营企业的创新、发展、壮大和地区产业升级具有战略意义。

二、私募股权投资是民营企业获得资金的重要途径

私募股权投资、银行贷款、公开上市等都是民营企业获得资金的合法途径，但是各有显著不同的特点和存在需要解决问题。

银行贷款难是目前民间金融改革遇到的最大问题。大量的民营企业无法取得国有银行、商业股份制银行的贷款，开办民营银行以解决民营企业贷款难的改革建议又无法推进。温州金融改革正是因为回避了开放民营银行等关键问题而被认为是无实际效果的“抹万金油”。解决民营企业贷款难的问题，需在立法层面修改现行的银行法律制度，开放设立民营银行的法律禁区。

公开上市是民营企业向社会募集资金的理想途径。然而，法律对企业公开上市要求很高的条件，对企业在发展规模、利润水平、知识产权、公司治理、控股股东、管理团队等方面有很高的标准。因此，大多数民营企业很难以公开上市方式向社会募集资金。

私募股权投资作为民营企业获取资金的途径，在现阶段具有重要的战略意义。私募股权投资是指通过定向私募的方式从机构投资者或富裕个人投资者手中筹集资本，将其主要用于对非上市企业进行的权益投资，并在整个交易的实施过程中，充分考虑到未来资本的退出方式，即可以通过公开上市、企业间并购或管理层回购等方式，出售所持有资产或股份以获取利润的行为。[2]

按照私募股权投资基金的资金组合形式不同为标准，私募股权投资的基金分为企业制的和契约制的。再按照企业制私募股权投资企业的法律性质不同，分为法人制企业组织形式的和非法人制企业组织形式的。又再按照法人制私募股权投资基金的公司类型不同，分为有限责任公司和股份有限责任公司。按照私募股权投资基金的资金募集是否有外资为标准，分为募集全内资而成立的内资私募股权投资企业，和募集有外资而成立的外商投资企业。

我国法律对私募股权投资基金的组织形式、投资者人数、资本数额、资金来源等问题作了规定。

例如，《外商投资创业投资企业管理规定》（2003年3月1日起实施）规定：外商投资创业投资企业是指外国投资者或外国投资者与根据中国法律注册成立的公司、企业或其他经济组织，根据规定在中国境内设立的以创业投资为经营活动的外商投资企业。外商投资企业可以采取非法人制组织形式，也可以采取公司制组织形式。投资者人数在2人以上50人以下。非法人制外商投资企业投资者认缴出资总额的最低限额为1000万美元；公司制外商投资企业投资者认缴资本总额的最低限额为500万美元。[3]

《创业投资企业管理暂行办法》（2006年3月1日起实施）规定：创业投资企业系指在中华人民共和国境内注册设立的主要从事创业投资的企业组织。创业投资企业可以以有限责任公司、股份有限公司或法律规定的其他企业组织形式设立。创业投资企业实收资本不低于3000万人民币。创业投资企业的投资者不得超过200人。其中，以有限责任公司形式设立创业投资公司的，投资者人数不得超过50人。[4]

《信托公司集合资金信托计划管理法》规定：信托公司可以运用债权、股权、物权及其他可行方式运用信托资金。[5] 信托公司可以用契约制的资金组合——信托产品进行私募股权投资。

民营企业主要是中小型企业，而中小型企业占我国企业数量的百分之九十以上。私募股权投资是广大中小型企业较为合适的募集资金途径。私募股权投资机构对被投资的企业进行股权投资，在其发展壮大和资产增值后退出并获取回报。因此，私募股权投资机构在投资中，将会督促被投资企业完善公司治理结构、明确公司主营业务、提高产品科技含量、打造企业产业链，使被投资企业发展壮大和资产增值，最后实现投资者的高额回报目的。私募股权投资者对高新技术和高增长的中小型企业进行投资，在客观上推动地区产业的升级换代。

私募股权投资在运作过程中，需要经历“募资、投资、管理、退出”四个阶段。私募股权投资的运作是否顺利，与其他相应配套的法律制度密切相关。只有在私募投资组织形式、投资者资格和范围、募资方法、公司治理、知识产权，税收优惠、投资退出机制等各方面的法律制度完善的情况下，私募股权投资才能顺利运行。对私募股权投资制度进行改革的同时，也需要改革一系列相关的制度，所以私募股权投资制度的改革将成为撬动其他金融制度改革的杠杆。

长期以来，我国有关私募股权投资退出机制的建立相对滞后于其他相关制度的建立，私募股权投资因缺少退出机制而难以实务操作。随着企业主板上市、中小企业板上市、创业板、新三板的相继设立，逐渐实现了私募股权投资退出平台的多样化发展。2012年8月9日，广州股权交易中心挂牌开业。这是广东省建立珠江三角洲金融改革创新综合实验区和广州区域金融中心的一个重要步骤。广州股权交易中心是股权交易平台，是私募股权投资退出的途径。它的作用在于发现股权价值、企业融资、创业创新。它将成为股权投资基金的乐园、产业政策的新窗口和宏观经济的温度计。[6]

研究私募股权投资法律问题旨在解决私募股权投资行为的合法性问题；而研究私募股权投资的税务筹划问题则是为了实现私募股权投资利益最大化之目的。

三、私募股权投资的税务筹划

税收筹划是指纳税人在符合国家法律及税收法规的前提下，按照税收政策法规的导向，事前选择税收利益最大化的纳税方案处理自己的生产、经营和投资、理财活动的一种企业筹划行为。

企业的财务活动包括投资、资金营运、筹资和资金分配等一系列行为。税务筹划，也存在于企业财务活动各个环节中。目前，我国共有19个税种,支撑我国税收的四大税种依次为增值税、企业所得税、营业税和个人所得税。

企业所得税作为我国的主体税种之一，在企业的纳税活动中占有重要的地位。企业若能在筹资、投资、生产经营和利润分配各个环节中合理开展纳税筹划工作，将给企业合理合法的减轻税负，增加税后收益。

（一）私募股权投资基金筹资过程中所得税的税务筹划

筹资是企业进行一系列经济活动的前提和基础。新设立或进行扩充投资经营的企业都会涉及筹资问题。不同的筹资时机、不同的筹资渠道和筹资方式的组合，将给企业带来不同的预期收益，企业也将承担不同的税负水平。

按照筹集资金的使用时间不同，企业筹集的资金分为两种：一是短期资金，二是长期资金。按照资金来源渠道不同，企业的筹资方式分为两种：一是股权方式，二是负债方式。企业各种资金的构成及其比例关系构成企业的资金结构。资金结构是企业筹资决策的核心问题。

从纳税的角度出发，股权筹资所支付的股息红利要用税后利润支付，不允许在税前扣除。债务筹资所产生的筹资利息一般作为财务费用，计入当期损益，从税前利润中直接扣除，可以降低应纳税所得额。而符合资本化条件予以资本化的筹资利息，也可在以后年度通过折旧达到抵税的作用。因此，企业应该权衡财务风险和资金成本的关系，确定最佳资金结构。在风险管控能力之内，尽量加大筹资的利息支出，以达到债务筹资的杠杆作用。

私募股权投资基金在资金募集上,主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集。私募股权投资基金的投资期限较长，一般可达3至5年或更长，属于中长期投资；一般来说，股权资产流动性较弱，但是我国广州、北京、天津等地成立了股权交易中心，为非上市公司的股权交易提供了方便。

私募股权投资基金需要结合企业自身的特点，根据战略发展的需要和投资计划来确定各个时期企业总体的筹资规模，以保证投资所需的资金；另一方面，要通过筹资渠道、筹资方式或工具的选择，合理确定筹资结构，降低筹资成本和风险。

（二）私募股权投资过程中所得税的税务筹划

1. 不同组织形式的私募股权投资的所得税

从国内外相关规定来看，目前私募股权投资基金组织形式主要有公司制、有限合伙制和信托制三种组织形式。私募股权投资基金选择公司制、有限合伙制或信托制作为组织形式，不是决定私募股权投资总体税负高低的唯一因素。我们必须综合企业类别和结构、投资方向、税收政策、产业政策等因素来分析评估税负的高低。

（1）公司制私募股权投资涉及的所得税包括：私募股权投资企业所得税和投资者（股东）所得税的双重税负，即公司层面需缴纳企业所得税，股东层面也需缴纳股权收益所得税。

公司制私募股权投资企业的投资者，分为机构投资者和个人投资者两类。根据《企业所得税法》规定，机构投资者从公司制私募股权投资基金取得的股息、红利等股权投资所得，符合条件的，属于免税收入；不满足免税条件的，机构投资者按差额部分计缴企业所得税。而个人投资者需要缴纳个人所得税。

我国对公司制私募股权投资企业实行税收优惠政策。国税发[2009]87号《关于实施创业投资企业所得税优惠问题的通知》规定：创业投资企业采取股权投资方式投资于未上市的中小高新技术企业2年（24个月）以上，凡符合条件的，可以按照其对中小高新技术企业投资额的70%，在股权持有满2年的当年抵扣该创业投资企业的应纳税所得额；当年不足抵扣的，可以在以后纳税年度结转抵扣。

必须注意的是，上述规定是扶持创业投资企业发展的一项企业所得税优惠政策，但只适用于公司制私募股权投资企业，而不适用于有限合伙制私募股权投资企业。

（2）有限合伙制私募股权投资企业的所得税仅在合伙人层面征收，因此解决了双重征税的问题。合伙企业不是纳税主体[7]，合伙企业自身并不缴纳所得税，而合伙人需要缴纳所得税。合伙人是自然人需要缴纳个人所得税。合伙人是法人和其他组织的则需要缴纳企业所得税。

（3）信托型私募股权投资基金涉及多个独立主体。在分配环节对各个主体征收所得税，即对信托组织机构和投资人征收所得税。

2.不同注册地点的私募股权企业的税负

私募股权投资基金可以选择到有地方鼓励政策和相对低税率的地区进行注册。当然，企业在进行注册地点选择中，不能仅考虑税负一个因素，而要全局运筹，实现企业价值最大化。

广东省最近出台《关于全面推进金融强省建设若干问题的决定》，决定前海、横琴和南沙作为广东未来发展的三大新区，并着手制定相关优惠政策。《珠海经济特区横琴新区条例》规定，横琴新区实行以下税收优惠政策：第一，除相关规定明确不予免税或者保税的货物外，对从境外进入横琴新区与生产有关的货物实行备案管理，给予免税或者保税。第二，除相关规定明确不予退税的货物外，内地与生产有关的货物销往横琴新区视同出口，按规定实行退税。第三，对横琴新区企业之间货物交易免征增值税和消费税。第四，在制定产业准入及优惠目录的基础上，对横琴新区符合条件的企业减按百分之十五的税率征收企业所得税。[8] 据此，私募股权投资基金投资企业选择注册地点在横琴新区的，可以获得税收上的优惠。

3．不同投资方向的私募股权投资的税务

私募股权投资基金进行投资首先必须明确投资方向，即选准投资行业和投资区域。不同的行业、不同的区域，投资收益会有很大不同。

为优化我国的产业结构和改善我国的地区经济布局，国家对符合国家产业政策和国民经济发展规划的投资，通常给予税收优惠。例如国家为了鼓励和吸引民间资本投资，对金融服务、环保节能、高新技术等多个投资领域作出了各项优惠政策的明确；同时为了促进区域的创新发展，在原京、津、沪、深各经济特区的基础上，深圳前海、珠海横琴和广州南沙也将打造成为全国金融改革创新与开放发展的三个区域。私募股权投资基金应具备战略目光，综合比较投资环境、投资收益、投资风险等因素，尽可能选择具有税收杠杆效益的行业和地区进行投资。

（三）私募股权投资营运过程中所得税的税务筹划

企业营运过程中所得税纳税筹划利益的实现，主要通过对成本费用的核算方法的合理选择运用取得。利用这一因素进行税务筹划时，企业的财务会计人员及其它经营管理人员应具备法律、金融、税收、会计、管理等各方面的专业知识，还要具备统筹谋划的能力，否则，即使有迫切的筹划愿望也难有具体的行动方案。无论是对被投资企业或者私募股权投资基金本身而言，在营运过程中的所得税纳税筹划，都显得非常重要。

（四）私募股权投资利润分配过程中所得税的税务筹划

私募股权投资基金可以通过对所得合理安排和合理归属来进行纳税筹划，制定科学的利润分配方案，满足投资者需求和达到企业发展的效果。

总之，私募股权投资的税务筹划应从筹资、投资、生产经营和利润分配等一系列财务活动中展开部分税种和部分方式的税务筹划。私募股权投资基金在选择税务筹划方案时，不能仅把目光盯在某一时期、某一环节的节税方案上，而要结合投资者主体资格、募集资金方法、公司治理、被投资企业经营管理、发展规模、投资退出机制等各方面来权衡整体税负的轻重，选择有利于增加企业整体收益的方案。成功的税务筹划方案不但可以达到企业追求利润的目标，还可以实现国家以赋税的方式调控宏观经济的目标。

四、私募股权投资实务中应该关注的若干问题

私募股权投资的过程复杂，涉及多方面政策法律的规定以及市场的风险。在巨大利益与巨大风险并存的情况下，不同的投资者对其中的权利与责任、利益与风险、罪与非罪的拿捏和权衡，演绎了绝然不同的命运。如，2005年，凯雷投资中国太平洋保险集团40多亿元。2007年12月25日，中国太平洋保险集团正式登陆A股。凯雷投资者投入的40多亿元财富迅速放大至660多亿元，净利润高达620多亿元，创造了“不可复制的神奇”。[9] 然而，吴英、杜益敏、王菊凤等人因为非法募集资金和投资触犯刑律，或遭受牢狱之灾，或命归黄泉。

合法募集资金和投资是投资者避免法律风险的必要条件。投资者为了避免募股权投资中的法律风险，应该注意以下几个方面问题。

（一）   关于投资者数量和范围的问题

我国法律对私募股权投资企业投资者的主体数量和范围做了规定：第一，投资者主体数量方面。私募股权投资企业是股份有限公司的，投资者人数不得超过200人；私募股权投资企业是有限责任公司的，投资者人数不得超过50人。[10] 第二，投资者主体范围方面。自然人可以作为投资者，机构也可以作为投资者。在我国可以作为投资者的机构有：政策性银行、商业保险公司、社保基金、证券公司、信托公司。政策性银行在财政部同意下可以向非金融机构投资。社保基金在有限制的投资目标和投资比例的情况下，可以作为私募股权投资机构的投资者。证券公司获得证监会的同意，设立从事直接投资业务的子公司可以进行股权投资。信托公司可以运用股权的方式运用信托资金，成为私募股权投资基金的投资者。此外，商业银行在法律规定的情况下，可以以某种形式（如以提供并购贷款）对私募股权投资基金进行专项贷款。[11]

投资者主体数量和范围的法律规定是衡量私募股权投资行为合法与非法、罪与非罪的标准。我们在私募股权投资实务中应该严格把握投资者的数量和范围。私募股权投资企业不可违反法律规定向超过规定数量的投资者募资；不可对不符合法律规定条件的机构投资者募集资金。

今后的金融改革方向是逐步拓宽私募股权投资的资金来源。金融改革要放宽对政策性银行、商业保险公司、社保基金、证券公司进入私募股权投资领域的条件；扩大私募股权投资基金的机构投资者的范围，允许养老金等基金进入私募股权投资领域。

（二）关于私募股权投资的组织形式的问题

我国法律规定的企业制私募股权投资组织形式有：有限责任公司、股份有限公司、合伙企业、法人制的外商投资企业、非法人制外商投资企业等。法律对于上述不同企业规定了相应的投资者人数限制、投资者认缴资金数额要求、投资者对私募股权投资企业的债务承担、纳税环节、税率、优惠政策等。投资者应该选择合法存在私募股权投资企业进行投资，并充分考虑投资中的法律风险、商业风险、投资成本、税务筹划等因素。

信托制私募股权投资基金是一种契约性的资金组合。《信托公司集合资金信托计划管理法》第二十六条规定：“信托公司可以运用债权、股权、物权及其他可行方式运用信托资金。”可见，信托公司以信托资金进行私募股权投资是具有法律根据的。信托资金股权投资可以减少纳税环节，但在退出方式上受到一定的法律限制。根据《中华人民共和国证券法》规定，投资者开立证券账户必须持有中国公民身份或中国法人资格的证件。信托资金投资不能以上市方式退出，不利于实现投资利润的最大化。在现阶段，投资者选择信托制私募股权投资的，应该充分考虑投资退出方式方面的不利因素。

（三）关于募集资金方式的问题

私募股权投资组织机构应该以合法的方式募集资金，“非法集资”是需要负法律责任的。我国刑法规定了“非法吸收公共存款罪”和“集资诈骗罪”，对违反者处以有期徒刑、无期徒刑，甚至死刑。

合法募集资金方式的内容包括：第一，募集资金应该是非公开的。私募股权投资机构募集资金应该对少数的、个别的投资者，采取私密的沟通方式进行，而不得采取广告、公开劝诱、讲座、路演等方式进行。第二，投资者的投资数额合法。如，创业投资企业的单个投资者对创业投资企业的投资额不得低于100万元人民币。[12] 外商投资创业投资企业的投资者，一般每个投资者的最低认缴额出资不低于100万美元。[13]第三，投资形式为货币。所有的投资者应当以货币形式出资。外国投资者以自由兑换的货币出资，中国投资者以人民币出资。第四，在募集资金中，禁止签订有“保本付息”条款，向投资者承诺固定的收益。

在实践中，民营企业主因为募集资金方式不符合法律规定而遭遇牢狱之灾的情况较为常见。因此，私募股权投资机构保证其募资方式合法是非常重要的。

2012年10月23日